專論

本文刊登於今日合庫，第483期

整體趨勢不如先前樂觀

 綜觀當前國際主要機構預測結果，均顯示2015年全球整體經濟表現將優於2014年，但在景氣持續復甦表現的背後，卻是呈現多空紛陳的複雜局勢。其中美國經濟復甦力道依舊強勁，但其他主要經濟體如歐元區仍受債務、貨幣、勞動市場等問題持續困擾；中國在政策引導下轉為中速成長；日本內需仍然疲弱等因素使這些主要經濟體在甫進入2015年的經濟表現與美國相比均相對弱勢。

 在時序進入2015年1月之際，國際主要經濟預測機構中，有國際貨幣基金(International Monetary Fund, IMF)、聯合國(United Nations, UN)、經濟學人(Economist Intelligence Unit, EIU)、世界銀行(World Bank, WB)四家機構進行預測更新，而且不約而同地調降2015年全球經濟成長率0.1到0.4個百分點不等，如表1所示，就主要國家的預測情況趨勢觀察，與前次預測結果相較，在歐美方面，對美國2015年經濟表現看好程度增加，調高經濟成長預測數值，對歐元區則較偏向悲觀，經濟成長預測遭到調降；而在亞洲方面，僅EIU調高日本、中國及台灣2015年經濟成長預測數值，IMF、UN與WB均同步調降日本與中國2015年經濟成長預測，顯示在美國經濟一枝獨秀的趨勢未改的情況下，其他主要國家經濟若遲遲無法回溫，對全球景氣而言，也絕無出現明顯復甦的客觀條件。

就針對各國表現的看法觀察，由於歐、美經濟持續改善，且其幅度大於中、日兩國經濟趨緩的速度，使得2015年全球經濟成長率預測，將較2014年提高0.2~0.5個百分點。在表現較佳的經濟體中美國仍為全球經濟火車頭，2015年經濟成長預估達2.6%~3.6%，較2014提高0.4至1個百分點，此外歐洲經濟雖然顛簸，但2015也有1.1%以上成長，UN預估甚至達到1.7%，不僅相較2012及2013年的衰退已有相當程度改善，也較2014年也有所提高，因此在歐美景氣情況的改善帶動下，將對2015年全球經濟產生正面的助益。

而在亞洲方面，由於日本2014上半年經濟表現因消費稅率調高影響而致大起大落，而日元貶值對出口及消費的預期效果，也因廠商價格未全部反映匯率，以及日商調漲薪資動作並不明顯，使得具體成效受到質疑，更影響了外界對日本經濟看法，使整體2014年經濟表現不如原先預期，但2015年日本有機會推出積極財政政策，同時在消費稅問題淡化後，將有利於其經濟向上擴張，因此2015年日本經濟表現將由2014年的0.1%至1.0%調升至0.6%至1.2%；而在中國大陸部分，受到新任領導人政策壓抑其固定投資及政府消費，經濟將進入結構轉型期，另外投資產能過剩及財政金融紊亂等問題尚無改善，房地產市場更已產生泡沫化問題，這些都將不利其經濟擴張，因此所有機構一致認為中國2015年經濟表現將不如2014年，呈現連續5年經濟成長減速的局面。

表1  2014年、2015年各主要預測機構經濟成長率估計與預測

單位：%

資料來源：1.IMF:World Economic Outlook Update, January 2015.   

2.UN: World Economic Situation and Prospects 2015 (2015/01).

3.GI: Global Insight(2014/11).

4.OECD: OECD Economic Outlook, volume 2014 Issue 2(2014/11/25)

5.EIU: EIU Country Forecast World February 2015(forecast closing date:20150119); EIU Taiwan Country Report January 2015.

6.WB: Global Economic Prospects January 2015.

註：()內數字為前次數值。

值得慶幸的是，2015年開發中國家有機會再次對全球經濟成長帶來較正面的貢獻。尤其自2008年金融海嘯以來，開發中國家的快速成長，成為全球經濟成長的重要動力來源，但其後因歐美等已開發國家景氣持續疲弱，使開發中國家的高成長情況也難以維持，依據UN的估計，2014年開發中國家經濟成長率滑落到僅4.3%，不過，這樣的情況在2015年可望有所改變，受惠於美國強勁成長可望延續，加上歐元區、日本、中國等貨幣政策更為寬鬆，市場資金不虞匱乏，開發中國家經濟表現也可自谷底反彈，同樣以UN預測數據為例，2015年開發中經濟成長率為4.8%，表現回到2012年的水準，將成為除了美國之外，另一個全球經濟成長動能來源。

表2 已開發國家與開發中國家經濟成長走勢及預測

單位：%

資料來源：UN：World Economic Situation and Prospects 2015 (2015/01)。

註：2014年為估計值；2015年為預測值。

復甦穩健 美國經濟挑戰前高

在各國的展望方面，美國經濟分析局(Bureau of Economic Analysis, BEA)在1月30日公布2014年第4季經濟成長年增率為2.5%，雖然表現較前兩季為低，讓整體美國在2014年的經濟成長率為2.4%，高於2011年至2013年分別為1.6%、2.3%、2.2%的經濟成長表現，接近前波高點2010年的2.5%，目前看來，1月更新的國際預測機構多數預期2015年美國經濟成長可望超過3%。

在美國各項經濟數據中，就業市場的持續改善，最能反映美國目前的穩健復甦，2015年1月的失業率為5.7%，較前一個月的失業率微幅上升0.1個百分點，但失業率上升的原因主要是民眾對就業市場再度深具信心，因此重回就業市場尋找工作，導致勞動力增加，勞動力參與率上升0.2個百分點至62.9%，凸顯民眾對就業市場的信心已經恢復，且美國目前的失業率仍接近2008年6月以來的最低水準；另一方面，美國2014年12月的CPI年增率為0.8%，較前一個月下滑0.5個百分點，同時國際原油與原物料價格持續在低檔，帶動通膨下滑，而由於通膨數值低於Fed設定的門檻值2%，因此對應的貨幣政策預期不會有所改變，減少政策不確定性可能帶來的負面影響。

此外，依據美國供應管理研究所(Institute of Supply Management, ISM)公佈美國2015年1月製造業採購經理人指數(PMI)為53.5點，較2014年12月指數下滑了1.6點，另外ISM公佈的2015年1月非製造業採購經理人指數(NMI)為56.7點，較2014年12月些微上升0.2點，加上雖然國際油價下滑對美國製造業與服務業提供了正面利基，但美國西岸港口罷工是件也造成部分業者看法轉趨保守，顯示美國經濟在復甦背後的隱憂，所幸PMI與NMI皆處於象徵景氣擴張的50臨界點以上的高點，且領先指標也連續4個月呈現上揚，意味美國經濟景氣仍屬穩健復甦。

表3 美國相關數據指標

資料來源：台灣經濟研究院整理。

危機再起 歐元區經濟依舊掙扎

在歐元區方面，雖然歐元區經濟成長率在2014年成功由負轉正，但進入2015年之後成長力道仍顯得疲弱。1月更新預測的3家國際機構中，對歐元區經濟表現均較前次悲觀，WB甚至將歐元區2015年經濟成長率由1.8%下修至1.1%，達0.7個百分點，其中重要的原因，就是1月底希臘國會改選造成的政治動盪，讓希臘的十年期公債殖利率上揚，同時歐債危機再次成議題焦點，希臘總理齊普拉斯甚至對議會發表談話，認為希臘對自己的巨額債務已無法做到還本付息，同時將會尋求得到過渡貸款，而不是延長救助計劃。

與2012年希臘掀起歐債危機時期相比，歐豬五國過去幾年經濟體質已有改善，葡萄牙與愛爾蘭很有機會脫離債務困境，西班牙及義大利國債殖利率近期也未大幅飆升，顯示希臘國債違約惡化為系統危機的機率很低。但市場關注的焦點，並非僅在於債務本身違約的可能影響，若情勢演變至希臘必須選擇脫離歐元區，可能牽動後續骨牌效應，讓其他同樣高負債的歐元區國家選擇跟進，這將危及歐元系統的存在與否，對國際金融市場帶來重大衝擊。

此外，國際油價持續走低也加深歐洲通縮疑慮，歐元區在2015年1月的CPI年增率為-0.6%，較前一個月下滑0.4個百分點，連續兩個月出現物價成長率下滑，顯示需求推升與成本帶動的力道皆薄弱，通貨緊縮現象益趨明顯。除了通縮問題之外，失業問題同樣是歐元區難解之結，2014年12月失業率11.4%，較前一個月微幅下降0.1個百分點，事實上2014年全年歐元區失業率走勢是緩步向下，但改善的速度過於緩慢，讓人無法對未來歐元區勞動市場有樂觀期待，有鑑於此，歐洲央行(ECB)決定持續並加大貨幣寬鬆，歐洲版量化寬鬆將於3月起，每月購買資產600億歐元至2016年9月，希望能強化歐元區景氣回溫的力道。

展望歐元區2015年景氣，觀察歐盟委員會公佈的綜合經濟觀察指標(Economic Sentiment Indicator, ESI)，歐元區2015年1月ESI為101.2點，其中有關製造業、零售業、與消費者信心指數上升，而營建業與服務業信心則下滑，顯示2015年歐元區景氣取決於債務、勞動、物價等三方面因素走向而定，目前仍未出現較明顯的趨勢訊號。

表4 歐元區相關數據指標

資料來源：台灣經濟研究院整理。

薪資難漲 日本經濟欠缺關鍵步驟

在日本方面，過去安倍經濟學推行之初，期望透過貨幣寬鬆的方式刺激國內物價，同時帶動日圓貶值，提升國內企業出口競爭力，未料日本企業並沒有將日圓貶值用來降價爭取國際市場，而是直接把貶值做為提高企業匯兌收益來增加獲利，導致該期間日本出口實質上並沒有馬上改善。而面對提高消費稅對國內經濟帶來的衝擊出乎想像，日本銀行在2014年10月再次祭出貨幣寬鬆做法，引發日圓再次貶值，依據日本財務省貿易資料觀察(如圖1)，隨著日圓在2014年第四季出現明顯貶值，日本對外出口數量指數在同期的表現也優於前兩季，顯示日本企業對這波日圓貶值的反應和2013年底的情況已有不同。另一方面，國際油價的快速下滑，減輕日本燃料進口成本壓力，2014年12月進口成長1.9%，增幅小於市場預期，其中石油與礦物燃料進口大幅減少，貿易赤字6,607億日圓，也較2013年同期顯著改善。

圖1 日本出口數量指數成長率與日圓兌美元匯率

單位：%；日圓

      資料來源：日本財務省；日本銀行。

雖然貿易表現可望在2015年減輕日本經濟放緩的壓力，但就目前整體經濟結構來看，日本經濟若期望在未來回到穩健的成長軌道，最重要的關鍵仍是在薪資。依據安倍經濟學成長戰略的規劃，透過財政與貨幣寬鬆，推升企業獲利與國內物價，進而提高民眾薪資，最後便能成就日本整體經濟的好循環，然而就近三年日本實質薪資走勢觀察，2012年與2013年均呈現負成長，而2014年因消費稅提高從供給面推升日本國內物價，導致實質薪資成長率進一步下滑至-2.5%，這樣的情況下，日本國內經濟自然難以出現好循環，因此，日本若期望在2015年順利擺脫消費稅調高對國內經濟帶來的衝擊，如何促使企業提高實質薪資將是最重要的課題。

表5 日本實質薪資指數成長率

單位：%

      資料來源：日本厚生勞動省。

調控持續 中國經濟定調中速

展望2015年，中國大陸新任領導人上任後，一方面調整經濟結構，減少固定投資，另一方面打貪，減少了政府消費，使得中國大陸經濟逐步降溫。官方「新常態」的政策思維，設定經濟成長從以往的「高速」轉向「中速」，且在保持中速成長下推動經濟轉型。因此其未來經濟政策將延續2014年的改革基調，不因經濟成長下滑，而再度推出一系列優惠措施作為短期因應對策。國際預測機構認為，中國大陸2015年成長率會再降到7%，是近年最差的表現。由於中國大陸是台灣最大出口地，占出口比重40%，這將會影響台灣對中國大陸出口及2015年經濟表現。

此外就數據觀察，2015年1月中國官方PMI指數下降至49.8，低於原先市場預期，同時也跌落景氣榮枯線之下，是2012年8月以來的29個月最低點，顯示2015年中國經濟在官方宏觀調控持續之下，過去的高成長景況已難以復返，同時印證了中國總理李克強在瑞士達沃斯舉行的世界經濟論壇年會上發表主題演講內容提到的「不可否認，2015年，中國經濟仍面臨較大下行壓力，在這種情況下，如何選擇？是追求短期更高增長，還是著眼長期中高速增長？提升發展質量。答案是後者」

圖2 中國官方PMI走勢

資料來源：中國國家統計局(2015/01)。

外貿表現與油價走低有利國內經濟

展望2015年，全球經濟可望持續緩慢復甦，但各大經濟體復甦腳步不一，為全球經濟帶來風險。就近日WB、IMF與EIU所公布之更新數據觀察，兩機構均下修2015全年世界經濟展望，其主因是歐元區和日本的經濟依然疲軟乏力，而中國經濟也持續走緩。不過由於美國的經濟復甦態勢明朗，成為拉動全球經濟成長的火車頭，而油價下跌也可望抵銷了歐、日、中經濟低迷的壓力，整體國際情勢仍朝向樂觀發展。國內可望在美國經濟復甦，以及油價下跌等有利因素帶動下，同步推升相關產品出口與民間消費表現，因此，根據台經院1月26日所公布之最新預測，如表6所示，2015年國內實質GDP成長率為3.67%，較2014年11月預測提高0.19個百分點，表現將優於2014年。

就細部數據觀察，在內需表現上，受惠於國際景氣回溫的正面影響，以及油價持續下跌所帶來的所得效果，將可使消費有較佳的表現，因此預測2015年民間消費成長率為2.71%；半導體大廠加大投資力道，可望帶動民間投資成長，預期2015年民間投資成長率為5.90%，不過由於政府財政受限，壓縮非民間投資空間，預期2015年固定資本形成成長率為3.48%。而在外需方面，2015年美國經濟復甦態勢明顯，加上油價大跌使消費需求回升，可望帶動我國出口成長，惟歐、中經濟仍有疑慮，恐將對台灣貿易表現投下不確定變數，因此預估2015年輸出與出口成長率分別為5.07%與3.76%；輸入與進口的部分則是受到原油與原物料價格大幅下跌的影響，成長率分別為4.30%與3.32%。

在物價方面，由於新興市場經濟趨緩，加上美元走強，以及原油供給過剩等因素影響，造成全球能源、原物料與大宗物資價格下跌，減輕了國內物價上漲壓力，預估2015年CPI成長率為0.91%；在雙率的部分，由於美元走強引起亞洲貨幣競貶，而油價與原物料價格下跌增加央行匯率政策施展空間，預估2015年新台幣匯率均價為31.5。而利率的部分，央行的貨幣政策仍是追隨聯準會(Board of Governors of the Federal Reserve System, Fed)步調，預計在2015年中之後才可能有升息動作。

表6 台經院總體經濟指標預測(2015/1/26)

單位：%；元。

  資料來源：台灣經濟研究院。

不確定因素牽動復甦力道

除了上述各主要國家與台灣的景氣展望之外，2015年全球經濟表現還將受到若干不確定因子走向影響。首先，Fed升息時點是影響2015全球經濟的關鍵，美國升息將帶動資金向美國移動，造成全球金融市場波動，目前看來，儘管Fed升息時點尚未明確，外界多預測可能在2015年第三季，但期間任何牽動美國貨幣政策的事件，在2015年都將隨時引發金融面的波動，並與歐元區、中國、日本等地區與國家的貨幣政策產生交互影響，進而影響未來景氣情勢。

其次，自2014年6月至年底為止，國際油價跌幅接近腰斬，以布蘭特原油為例，就由每桶110美元跌至65美元，依IMF的估計，油價每下跌25%且維持全年，全球經濟可增加0.5個百分點，按油價跌幅近50%加以估計，應可增加全球2015年經濟成長率接近1個百分點。而對各國來說，歐洲進口能源可由2013全年的5,000億歐元中減少約2/5，對於財政困難有相當助益，另外經濟疲弱的日本更可能有機會擺脫貿易赤字。

最後，國際地緣政治衝突在2014年造成了多次的經濟波動，例如烏克蘭問題，不僅影響第二季國際原物料價格走勢，甚至在第三季還因德國對俄羅斯的經濟制裁，造成德國出口及經濟大受影響，由於烏克蘭為歐盟與俄羅斯必爭之地，2015年仍將牽動歐洲經濟局勢。以俄羅斯為例，近期面臨美歐對其經濟制裁、油價下跌及盧布重貶50%等三大衝擊，預估明後年經濟都將陷入衰退，且歐洲與俄羅斯經濟關係密切，今年德國就因為制裁俄國，而導致出口及經濟成長率大受影響，加上歐洲許多國家持有俄羅斯債券，一旦俄國政府債券因財政困難而違約，將可能引發新的債務問題，讓2015年全球金融市場再受衝擊。