Fed升息、緊縮已結束？未必！(工商時報)
林建甫
2023/11/06
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轉載自<工商時報 名家評論>
文／林建甫 中信金控首席經濟學家、台大經濟系名譽教授、台經院董事
美國聯準會（Fed）11月決策會議結果，不意外的維持政策利率目標區間在5.25～5.5％不動。Fed主席鮑爾在台北時間2日凌晨的會後記者會中，並未鬆口升息已結束，仍保留未來升息的選項。但因為他的談話維持中性立場，兩面俱呈，因此被市場解讀偏鴿。
會議結束後，美股漲幅與美債殖利率跌幅均擴大、美元指數則轉跌。而會後聲明對經濟的描述更為樂觀，並提及家庭和企業面臨更緊俏的金融和信貸情勢，將抑制經濟活動、聘僱和通膨，因此市場反應又被助長。聯邦資金利率期貨顯示12月及明年1月聯邦公開市場委員會（FOMC）會議升息機率皆進一步下滑；前者機率由原先接近3成降至2成；後者機率由原先接近4成降至3成以下，顯示市場更傾向認為升息已結束。
■觀察重點一：
Fed是否持續縮表
然而情況是否如此，仍有待觀察。首先，Fed過去放水太多，縮表也進行一年多了，是否持續縮表？市場也擔憂債市缺乏Fed這個最大的單一買家，且外國央行在過去兩年亦多在減持。與此同時，美國財政部發債量增加，恐導致殖利率升勢不止，是否可能迫使Fed調整縮表進程？我們從鮑爾在10月19日的訪談可一窺端倪。他當時表示「原則上同意近期美債殖利率上升有助於進一步收緊金融情勢，在一定程度上可能意味進一步升息的必要性降低」。而且由近期其他Fed官員的反應來看，也並未對美債殖利率大幅上升感到不適，反而認為有助金融情勢緊縮的方向，這是好事。
然而縮表對於經濟及通膨的影響，目前沒有定論，尚待觀察。自去年6月Fed啟動縮表以來，已減資產1.1兆美元，可是整體銀行在Fed的準備金餘額占GDP比重約12％，仍高於2019年Fed停止縮表時的7％。因此在流動性無虞下，除非發生像去年8～9月英國公債市場崩盤的極端情況，否則應不至於影響Fed持續縮表。
■觀察重點二：
經濟數據與金融情勢
由於過去幾個月中長期美債殖利率大幅上升的主因是美國經濟在高利率環境下展現極佳的韌性，令市場預期利率將高且久（ higher for longer），不斷縮減未來可能的降息幅度。例如聯邦資金利率期貨顯示市場對2024年12月會議的政策利率預估由6月的3.8％上升至10月一度接近4.8％，相當於將利率上修4碼的幅度。然而美國第四季經濟面臨不少負面因素，例如，Bloomberg調查顯示市場預期第四季GDP季增年率將由第三季的4.9％大幅下滑至0.7％ （這比一般預期的1.5％更慘）。
若依據去年以來美國10年期公債殖利率走勢與GDP季增年率的關係，一旦市場見到經濟數據轉弱，則將立刻修正利率高且久的預期，年底前中長期美債殖利率會就會有立即下跌的可能。
接下來，主要應觀察經濟數據及金融情勢變化。經濟韌性和勞動力需求不墜的數據，這些可能會使通膨降溫的進展面臨風險。若接下來三個月移動平均新增非農就業人數仍保持在15～20萬人，經濟就不見得會有急速下墜的危機。
另外，市場也預估10月消費者物價指數（CPI）年增率會較9月下滑，但由於基期低的關係11及12月CPI年增率將走高，且12月很可能升破4％。在金融情勢方面，美國10年期公債殖利率已由5％下滑至目前接近4.7％，且10月底以來的美股反彈，意味金融情勢向寬鬆調整。若年底前美債殖利率繼續下跌，且美股又開始生龍活虎，則對經濟成長的抑制效果可能又降低。整體而言，雖然目前利率期貨及大多數研究機構皆認為Fed已結束升息，但由經濟數據及金融情勢變化來看，還是要小心Fed再升一碼的可能性，如果不是今年12月那也可能延至明年年初的會議升息。
雖然經濟學的解釋，利率是忍慾的代價及時間的價格，但是在市場就是金融商品價格定錨的工具，投資成本的代價衡量，也指引經濟發展的途徑。投資人、政策制定者，國家財經領導人，都要注意其變化。
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