國際經濟主要的不確定性，除了持續高利率、高債務，另外就是俄烏戰爭和以哈戰爭的後續，這兩個戰爭的後續會不會有什麼變化，值得我們注意。
俄烏戰爭牽涉到的是能源、原物料跟糧食。俄羅斯現在情況怎麼樣？打仗打到最後就是看經濟實力，到底有沒有辦法撐下去？不管是從盧布還是股市來看，雖然剛開始股市下跌，甚至休市，但後來處理得宜，俄羅斯股市有一段期間竟然反彈到比開打前還高。2023年以來，雖然因為國際股市修正而有所下修，可是比起其他國家並沒有特別弱。2022年的經濟成長率原先認為會衰退7%到10%，結果只有衰退2%。2023年估計可達2.7 %，通膨也未特別明顯，10月的時候是6.7%。
俄羅斯的央行總裁採取升息、管制資金進出等各種手段，剛開始的時候，民眾大排長龍去銀行提款，現在已經沒有這些現象，但是有近三分之二的外匯存底因歐美制裁而無法使用，所以靠向中國的人民幣跨境支付系統(Cross-Border Interbank Payment System, CIPS)。
中國人民幣的國際流通性不太好。雖然中國呼朋引伴，邀約大家加入它的跨境支付合作，但其他國家取得人民幣後，若要在國際上使用，還是要交換成美元，所以該體系還是不甚暢旺。
俄羅斯已不是昔日吳下阿蒙，1997年、1998年的時候，爆發亞洲金融風暴，當時俄羅斯的政府債務餘額占GDP比為135.2%，2021年時只有17.9%，比台灣還健康。財政是盈餘的，不是赤字；經常帳是1,202.6億元的順差，外匯存底有6,306億。總外債4,906億，雖然高了一點，但占GDP比例不高。
所以假設要繼續打戰，俄羅斯經濟力量還夠支撐，雖然歐美國家抵制，不准俄羅斯賣石油，但它可以賣給其他國家，例如中國、印度等國，所以也沒有真正傷到經濟。現在比較要擔心的，是俄羅斯會不會擴大戰爭。
以色列和哈馬斯，大概可分成三個情境。第一個情境是戰爭侷限在加薩走廊，這種情形對全球經濟的影響有限。現在以色列在清剿哈瑪斯，而哈瑪斯又支持周邊黎巴嫩、敘利亞的反對黨，導致鄰近國家表面上說要修理以色列，但內心很高興以色列清除哈瑪斯，因為它支持國內的反對黨，所以大家也沒有真的要對付以色列，只是口頭上、情感上支持。
第二個情境是代理人戰爭，戰事蔓延到黎巴嫩、敘利亞來參戰，但背後是伊朗在支持的，因為真正有能力的是伊朗。這種情形下，彭博估計會使全球的通膨上升0.2個百分點，經濟成長率下降0.3個百分點。這是比較不好的情形。
最後一個最壞的情境是伊朗參戰，對全球實質成長將下降1到1.7個百分點，通膨增加超過1個百分點。
目前看起來，好像還是處在第一個情境，戰事只有侷限在加薩走廊這邊，對全球經濟的影響較小。但戰爭總是會有不確定性，打到眼紅的時候，或者以色列的報復手段太超過的時候，不知道會有什麼後果發生？
中國債務問題，根據摩根大通的研究，在2023年6月，中國境內的總債務（家庭、企業、政府三者相加），占GDP的282%，雖然只比全球已開發國家的256%高出20幾個百分點，但這是在最近15年內快速增加的。債務上升得很快，這是比較麻煩的，所以信評機構將其展望列為負向。
此外，就結構來講，地方債占GDP的30%，國企占115%。國企是中國經濟很重要的一環，債務太高會影響整個國際投資的進行，這是值得注意的。
另外不管是恆大集團或碧桂園，這兩大龍頭都身陷危機。雖然現在中國要求銀行出面，列出白名單，這在台灣是不太可能發生的情形，但在中國，好像也是不得不的措施。房地產政策的調整這對經濟體質的轉型是有所幫助，但也是需要時間的。經年累月所造成的問題，不是短期間內就可以消除的。尤其是房地產的產值占中國GDP的比重達25%，當這部分開始出現問題的時候，會對投資和消費有所壓抑。
我個人認為，也不用太負面去看它，還不至於崩盤。中國處理逾放的情況與我們不太一樣；中國以前銀行出問題，可以由金融機構出資成立資產管理公司，買回自己的債務加以解決，這種方式沒有其他國家可以仿效。
此外，這也是中國目的性調整房地產過度飆漲，防止不當發展所產生的後遺症，現在不處理，以後會有更大的泡沫。當然，在處理泡沫的時候，一定會發生問題。中國現在只是局部處理，不是全面性的。雖然花的代價不小，但這是為了引導市場向中長期健全發展。不過也不能排除因控制不當而出亂子，因為中國很多問題都是隱藏性的，訊息不透明。但因為外匯存底龐大，還是比其他國家有底氣一些。
此外，中國有很多新興的商業模式，的確也是發展得很快，不是純然沒有技術的國家。所以整體來看，它的消費、投資會比過去趨緩，整體動能應該可以維持在4%到4.5%，但要回到以前的7%、8%，是不太可能的事情；中度成長的機會蠻大的。
接著，跟各位說明一下通膨的問題。通膨的現象有些支撐的因素，像剛才董董事長在致詞時，提到ESG的重要性。ESG中有關綠能的部分，COP28希望將綠能提高3倍，而綠能的成本是偏高的，會使通膨的持續力增加。另外，高的PPI成本及勞力短缺，都會使通膨居高不下。
參考美國聯準會紐約分行對外發布的通膨預期，在2023年10月，1年期的通膨預期還有3.6%。預期通膨是決定工資、利率的一個指標，預期通膨如果居高不下，就比較麻煩了。
但是也有一些壓抑因素，最重要的是經濟成長不好，動能趨緩。此外，2020年到2021年是追存貨，2021年下半年開始則是去庫存，直到現在仍有部分產業一直在調整。只要庫存恢復正常，供應鏈慢慢恢復，造成通膨的壓力就會下降；加上各國貨幣政策緊縮、智慧生產，都有助於通膨的下降。所以整體來看，除非有其他意外事情發生，通膨要再大幅上升的可能性並不高，應該會朝緩步走低的方向發展。
極端氣候的問題。2021年歐洲出現風旱（Wind drought），平均風力下降15%，造成英國風力發電占整體電力的比重，從2020年的18%，大幅降為2021年的2%。此外，2022年歐洲發生旱災，河床水位下降，法國仰賴核電需要的水源缺乏，而且排出去的水溫度變高，造成河床污染。加上2022年2月24日俄烏戰爭爆發，導致歐洲電力吃緊，極端氣候扮演了部分的影響力角色。
極端氣候造成的損害，不是想像中那麼和緩，反而是顯著的侵擾我們未來的發展，可能會比我們想像的速度還要快。現在要達成升溫不超過1.5℃可能性不高；不超過2℃其實都很難達成，需要大家一起努力。
2024年的經濟，大體上會比2023年趨緩一點，這個可能性非常高。通膨會慢慢降下來。在這種環境下新的商業模式，不管是雲端、大數據、AI人工智慧、機械人、生物科技等將會快速發展。所以哪些國家掌握住這些發展的趨勢，將會比其他國家發展得快速一點。
比較值得注意的就是，ESG的浪潮鋪天蓋地而來。歐盟即將採行碳邊境調整機制，美國也將有清潔競爭法案的推出。台灣沒有什麼選擇的餘地，只能跟隨，將ESG納入企業的營運中，並將ESG列為風險控管的重要項目之一，對整個中長期發展來講，才會較有利。
現在回答你們的問題。
第一個是聯準會會不會降息？何時降息的問題。目前看來，因為美國2023年第三季的動能不錯。上個月的失業率不升反降，就業市場也不錯，經濟動能還可以，通膨有在降但幅度不大且緩步，相對來講仍然偏高，應該不急著短期內降息。目前看美國2024年下半年的經濟成長不會太好，降息要有藉口，年中時可能用經濟成長不佳為理由，開始降息。估測大概到2024年年中，5、6月開會的時候會降息，但這是我個人的猜測。
通常美國不管升息或降息，到下一次採取動作，大概會間隔一年，而且動作大一點的決定，都是在年中或年底。2023年12月大概不會動了，所以可能是2024年。3月的可能性較小，5月或6月的可能性較大。
第二個問題是說房地產的問題。美國的商用房地產的確是個問題，因為在2025年前，還有1.5兆的貸款要還，負債要到期，而且依高力國際的估測，第二季的商業空屋率為16.3%，比2007年、2008年還要高。
雖然升息升得很快，但原先貸款契約大都是採長期固定利率的模式，適用現在高利率的比例是比較低的。就供應商而言，還沒有立即呈現升息後的負面衝擊，可是契約期間是滾動式的，陸續到期後，就會適用比較高的利率。對需求端而言，買房需要貸款，高利率之後負面消息不斷，租金又趕不上利息，大家購買的意願就不高，加上在家上班形成風氣，所以空置率這麼高。同時因為租金這麼高，為節省營運成本，企業也不急著去租房子。兩相影響之下，美國商用房地產的價格的確是比較脆弱一點。有些開價蠻高的，結果打了相當大的折扣。
2023年3月，美國有三家銀行破產，現在國際間經營共同辦公室的大型公司，財務非常不好，一個叫「We Work」，另一個叫「Blackstone」。「Blackstone」的財務狀況不太好，旗下主要幾個房地產基金，也出了問題。所以目前來講，對於商用不動產是比較有隱憂。
會不會有系統性風險？大家關心的是這個問題。目前還不至於，因為住宅市場還屬穩健，且通常商用不動產的投融資銀行，以中小型銀行居多。商用不動產中，大概有六成會跟別人借錢，六成裡面大概有三分之二是來自中小銀行，所以2023年3月破產的都是中小型銀行。大銀行只有小部分有問題，而且大銀行會把這些債權包裝加以證券化賣到世界各國去，所以一旦大銀行出事容易演變成大問題。
還有一個就是，自從2007年、2008年以來，不只是美國，全球對銀行的監管、對資本適足率的要求都比較嚴格，所以目前問題應該還不至於造成系統性的風險。值得注意的是，自從Fintech興起之後，美國銀行與Fintech公司合作密切，很多銀行因為受到的規範多，就交給Fintech做，而Fintech不見得受到監理單位的監督。這個漏洞有多大，連美國政府都不清楚，此問題是一個值得密切觀察的議題。
跟各位講一個小故事，在2007年上半年爆發次級房貸問題，那時候Bernanke當總裁，就請各銀行做壓力測試；當時預估次級房貸發生問題的話，損失大概是500億美金。結果事後不只500億美金，加1個0都不為過。
銀行就是有這種好處，有問題絕對不會讓人知道；被知道了就會出現擠兌、提款，結果倒得更快。而且有問題的時候，政府不救就破產，看政府能否承受。所以我也不敢確定沒有問題，因為現在大家很會隱藏問題。以現在的金融市場來說，應該還不至於有什麼大問題，但也不敢保證。面對這種情況的時候，各位要注意一個指標，授信或相關金融機構與商品的CDS，如果莫名其妙竄高，就保守一點，短期內就容易出現風險。
第三個是中國大陸的房地產問題。剛才已經提到，所以我應該不用再多講。
第四個是歐洲哪時候會好？目前的估測可能要到2025年。儘管像德國這些國家可能從2023年負成長，好轉到2024年正成長；可是就整體的動能而言，因為俄烏與以哈還在打戰，而且德國也是推動綠色永續很積極的國家，這些都會使成本增高，都需要轉型；加上本身內需比較弱，所以2024年的動能與2023年在伯仲之間，要達到1%以上比較好的成長率，可能要到2025年才會出現。
台灣的出口成長目前來講已經慢慢轉正了。因為台灣2024年在低基期，加上有些產業庫存調整不錯，具國際發展利基，這些產業的相對表現會比較好一點。而且疫情之後，我們的非製造業的動能恢復，在這些力量的支撐下，台灣應該可以維持到3%以上的經濟動能。
最後是日本。日本已經持續3%通膨一段時間，2023年11月還到3.4%，什麼時候可以擺脫負利率？大家的看法都很分歧。市場調查的結果，從1月份到7月份都有。雖然日本已經很積極在調整貨幣政策，以前10年期公債利率很難看到1%以上，現在可以看到這些狀況，表示允許變動區間越來越開放。但是好像已經錯過利率大幅調整的最佳時機了，因為其他國家大幅升息的時候，日本僅是緩慢調整，U形曲線的調整是很緩慢的，（即便通膨已出現3%）未來各國將降息，日本如何在國際降息浪潮中升息？
由於現在的日本央行總裁是過去總裁的副手，還是延續2、30年前那種保守的印象。亦即日本已經歷經1、20年以上通縮的現象，應付起來很辛苦；一旦到了通縮，貨幣政策所能著墨的空間非常有限。日本央行很怕萬一政策失準了以後，又回到通縮怎麼辦？2023年第三季的負成長換成年增率是2點多，這會使日本央行更加保守，12月再看看會不會調整。2024年應該會等工資春鬥之後再看，因為日本央行最希望看到通膨上來、薪資跟著上來，這樣順向的調整。
但天下沒有這麼美好的事，2024年美國要開始降息，看是5月或6月。美國降息你要升息，逆著別人的趨勢做，是比較奇怪的。所以我覺得它調整的時機慢慢在過去了。當然有可能日本央行採取較為積極的態度，把超額準備存到央行的存款，從負0.1%的利息調到正，但是要比較大的變動就不太可能了，且這個變動對匯率其實影響有限。前幾次利率區間調整，從原來0.2%到0.5%，現在是1%，日圓該貶就是要貶，也沒有升到哪裡去，因為調整有限，不是很大的調整。日本的貨幣政策是往正常的路在走，可是這個國家制度太僵硬了，它走得很慢，因為考慮很多，所以它動作會慢一點。
問：請問吳董事長，11月底主計總處下修2023年經濟成長率至1.42%，為14年來的新低，同時台灣加權股價指數超越香港恆生指數，綜合這兩項數據，是否可以作為樂觀看待2024年台灣產業、經濟成長的指標？
吳董事長：
關於股市的問題應該要問董董事長。事實上，台灣從2018年就進入結構轉型期。2018年前中國的生產成本一直上升，導致包含中國本地的製造業者也逐漸往外移，移到東南亞或其他國家，同時台商也一樣。另一方面，如果是內需導向的業者，仍繼續留在中國生產。
但是自2018年美中貿易戰開打，廠商外移情形加速。那時候在進行PMI半年報調查時，每半年詢問廠商對未來設廠移動的看法，剛開始有意願移出中國的廠商，其中有7成遷至東南亞，只有1、2成願意遷回台灣；但是隨著時間推移，業者願意遷回台灣設廠的比重越來越高。因此國內工業用地、廠房的需求開始大幅上升，而投資在GDP的占比也越來越高，顯示國內投資動能升溫，廠商回台設廠是我國投資規模擴張的重要來源。
這些在國際上具有競爭力的廠商，會選擇台灣的另一個原因則是，全球COVID-19疫情大流行期間，台灣的疫情控制能力佳。因此國內上市櫃公司的營運、資產報酬率、每股盈餘，相對於其他國家的上市公司表現較為穩健，因此獲得國際投資人的認同，也促成台灣股市擁有較佳的表現。
當然經濟成長不會只看上市櫃公司，台灣有98.9%的公司是中小企業。另外，非製造業在疫情解封過後的營運表現也不錯，所以即使近期製造業表現不太理想、獲利下降，但是國內整體的經濟表現並不差。
雖然台灣面臨眾多負面衝擊，尤其未來最大的衝擊可能來自於ESG的議題。各位可能感受不到壓力，但我感受很深。歐美採取的ESG相關法規與政策，對貿易夥伴是不會把台灣視為開發中國家處理，此外，台灣的貿易順差大，容易成為被點名的對象。雖然國內金融業在永續金融的表現強勁，但是從國家的角度看，台灣的人均碳排量較高、全球排名較落後。面臨國際ESG發展浪潮，我們需要有堅毅的魄力並付出必要的調整成本來改善此現象，我認為這是我們未來需要積極面對的問題。
問：
請教吳董事長，報告裡面提到預測2023年全球經濟成長率為2.64%，2024年為2.27%。亞洲區除了日本與中國的成長表現趨緩，台灣、韓國、新加坡的成長幅度都會再進一步擴張，但是同時占全球經濟產出比重最大的美國，其經濟成長表現卻在趨緩，在此情形下，台灣是否有足夠的成長力道支撐經濟表現擴張？
吳董事長：
照理來說，美國經濟表現不好，台灣的經濟表現也會不好。因為美國是很大的終端產品需求市場，而台灣是出口導向的經濟體。只是台灣相比美國不太一樣的地方是：第一，2023年台灣的經濟成長基期較低，只有1.42%；台灣一般而言，現階段潛在經濟成長率大約是介於2.5%到3%之間。因為2023年的經濟成長低於此區間，所以即使2024年的經濟成長動能不大，也會有比較好的經濟成長數據。2024年雖然預期有3.35%的經濟成長，但這並不代表國內的經濟成長動能強勁，有一大半是反應基期效果。
第二，非製造業支撐台灣疫後的經濟表現，再加上台灣受惠於全球人工智慧產業的庫存調整速度較快。從財務預測來看，相關電子、資通訊產業業者展望2024年的營運表現都還不錯，能夠適度支撐台灣經濟成長的熱度。整體而言，目前經濟的表現、出口逐漸轉佳，不是因為國際需求暢旺，而是有一大半在反映基期效果。